אילנה היקרה

כבר 3 שנים שהכנסות החברה במגמת שחיקה והרווחיות צנחה ביותר מ-30% מאז 2008.

הרווחיות התפעולית באופנת ההלבשה ירדה מ-19.8% ב-2008 ל-12.7% ב-2010. בתחום אופנת הבית ירדה הרווחיות התפעולית ל-17.5% מ-18.2%

הדבר משתקף היטב בגרפים הבאים אותם אני מניח שאת מכירה היטב:

מניית גולף צללה 30% מרמת השיא אליה הגיעה לפני 6 חודשים.

בשנה האחרונה גולף צנחה (קו צהוב) ב-20% ואילו מדד ת"א 100 (קו אדום) עלה ביותר מ-7% באותה תקופה.

ב-3 השנים האחרונות חילקה החברה 210 מיליון ₪. בקופה נשארו כ-185 מליון ₪ מזומנים וני"ע סחירים נכון ל-31.12.10. לחברה אין חובות פיננסיים. החברה מייצרת כ-80 מליון ₪ רווח נקי בשנה.

החברה למעשה מחלקת כמעט את כל הרווח הנקי כדיבידנד.

גולף מצליחה לייצר תשואה פנומנלית על ההון העצמי. בשנה האחרונה יצרה גולף תשואה מדהימה של 23% על ההון. משקיעים בודדים מגיעים לרמת תשואה זו ולכן ברמת הריביות הנוכחית לא נראה נכון לחלק את עודפי המזומן כדיבידנד למשקיעים ושביר להניח שהוא הפתרון הפחות אידיאלי מבחינתם.

ראשית הם ישלמו מס של 20% על הרווח בעת קבלת הדיבידנד. שנית- אם ירצו להשקיע חזרה, זה יהיה בסכום נמוך יותר עקב המס. בנוסף- עקב רמת הריביות הנמוכה ששוררת בשווקים, אלטרנטיבות ההשקעה לא אטרקטיביות במיוחד.

לכן הצעד שביצעתם ב- 8 בדצמבר 2010 היה מתבקש. החברה השלימה עסקה לרכישת פעילות רשת החנויות בלו-בירד המתמחה בשיווק ובמכירת מוצרי אופנת גלישה ולייף סטייל לנוער ולמבוגרים, בתמורה כוללת של כ-16.4 מליון ₪ (כולל מלאי).

משפט אחד בדוח הכספי הפריע לי לגבי הרכישה:

"מחזור ההכנסות מפעילות בלו בירד היה תורם סך של כ 43,150- אלפי ש"ח, לא היה ניתן לאמוד את ההשפעה כאמור על הרווח הנקי"

איך אתם רוכשים חברה כאשר אתם לא יודעים לאמוד את החלק החשוב ביותר לבעלי המניות???

אין עוררין על כך שאת מנהלת ותיקה ומוערכת, מעורה היטב בתחום אופנת ההלבשה והבית ומכירה את שרשרת הערך לאורך ולרוחב. את ידועה כמנהלת זהירה ושמרנית שלא נגררת להרפתקאות מסוכנות כמו פוקס וקסטרו שפנו לשוקי חו"ל עקב הרוויה בענף והתחרות העזה.

יחד עם זאת לבצע רכישה שלא ברור מה טיבה מעלה סימני שאלה בייחוד כאשר החברה נמצאת במגמה שלילית ב-3 השנים האחרונות.

ייתכן ויהיה זה נכון בתקופה הנוכחית בה המנייה נמצאת בתקופת שפל לרכוש את מניותיה של החברה (buy back) וכך מצד אחד להביע אמון בחברה ומצד שני בעקיפין להגדיל את ערך אחזקת המשקיעים ללא תשלום מס.

המשקיעים לא יסבלו לאורך זמן מצב בו ערך ההשקעה שלהם יורד, החברה לא מבצעת רכישות נכון, והשימוש בעודפי המזומנים לא אופטימלי.

מתי שהוא סבלנותם של בעלי המניות תפקע (אולי היא כבר החלה לפקוע)

בברכה

אורן יחיאלי

Chairman

Alon Capital Partners

www.alon-capital.com