בימים אלה אמורים מחזיקי דלק אנרגיה להחליט האם להיענות להצעת הרכש מטעם דלק קבוצה. לדעתי התשובה ברורה – ושלילית.

בתחילת חודש אוגוסט פרסמה קבוצת דלק שבשליטת יצחק תשובה הצעת רכש בה היא מציעה לרכוש מהציבור את מניות דלק אנרגיה (דלק"א) שברשותו בתמורה ליחידות ההשתתפות של אבנר ודלק קידוחים (דלק"ד) שברשותה, וזאת במטרה להפוך את דלק אנרגיה (דלק"א) לחברה פרטית. דלק"א, מלבד היותה השותף הכללי בשותפויות אבנר ודקל"ד, מחזיקה בכ-47% ו-63% מהיה"שים בהן ורובן ככולן של הכנסותיה מקורן במכירות הגז של השותפויות.

במסגרת הצעת הרכש מציעה קבוצת דלק להעביר לכל משקיע  472 יה"שים של אבנר ו-27 יה"שים של דלק"ד בתמורה למניית דלק"א אחת שברשותו. מחזיקי דלק"א התבקשו להשיב עד ל-23/08/2011 האם הם נענים להצעת הרכש או לאו.

פרמיה? דיסקאונט!

ביום פרסום ההצעה, ב-2/08/2011, נסחר היה"ש של אבנר במחיר של 2.01 ₪, זה של דלק"ד ב-11.37 ₪ ומניית דלק"א ב-1262 ₪. חישוב קצר יראה ששווים של 472 יה"שי אבנר ו-27 יהש"י דלק"ד היה 1255 ₪ כלומר ההצעה גילמה דיסקאונט בגובה 0.5% על כל מנית דלק"א שבידי הציבור ועד היום המצב כמעט ולא השתנה.

בהצעות רכש נוהגות החברות הרוכשות לתת פרמיה של כ-20% על מחיר השוק אך בהצעה זו כאמור לא טמונה פרמיה כלל, זאת על אף העובדה שמדובר בהצעת רכש חליפין בה המשקיעים מקבלים מניות ולא מזומן, דבר שמעלה את הסיכון וחייב היה להתבטא בפרמיה גבוהה.

אין נתונים – לא נענים

בשנים האחרונות פרסמו אבנר ודלק"ד את דוחותיהם לרבעון השני עד תום השבוע השני של אוגוסט. עד היום, ואנחנו כבר ב-18/08, טרם פורסמו הדוחות וגם לא אלה של דלק"א. באם עד ה-23/08, מועד הקיבול האחרון, לא יפורסמו הדוחות (עפ"י התקנות ניתן לפרסמם עד ה-31/08) יתכן מצב בו המחזיקים יאלצו להכריע בסוגיית ההיענות מבלי שנחשפו לנתוניהם הכספיים המעודכנים של החברות המעורבות בהצעת הרכש.

הדבר מהותי כיוון שבעקבות הפסקת הזרמת הגז המצרי גברה הזרמת ומכירת הגז ממאגר ים תטיס בו מחזיקות בין היתר אבנר (23%) דלק קידוחים (25%) ונובל האמריקאית (48%). זו האחרונה כבר פרסמה את דוחותיה ל-Q2/2011 ומהם עולה כי מכירות הגז מהמאגר זינקו ב-44% ולכן צפוי כי גם הכנסותיהן של אבנר, דלק"ד ודלק"א יזנקו בשיעור דומה. קבלת החלטה בנושא מניות דלק"א, שכל הכנסותיה מקורן במכירות הגז של אבנר ודלק"ד, וזאת מבלי להיחשף לדוחות שלוש המעורבות אינה מתקבלת על הדעת.

טרם התקבלה תגובת אבנר, דלק"ד ודלק"א לעניין זה למרות פנייתי אליהן.

תחת מימי הים התיכון

מלבד בים תטיס שותפות אבנר ודלק"ד במאגרי תמר (15.6% כל אחת) ולוויתן (22.67% כל אחת) וברשותן אופציה ל-15% (כ״א) בבלוק 12 שבקפריסין. עוד בטרם נודע מה מכיל בלוק 12 (הערכות מדברות על 10TCF) וההפקה ממאגר לוויתן צפויה להתחיל לכל המוקדם בשנת 2017, ההפקה ממאגר תמר צפויה כבר בסוף 2012. ההכנסות הצפויות ממכירות הגז ממאגר זה מוערכות בסכומי עתק הנעים ממאות מיליוני דולרים בשנים הראשונות ועד ל-2 מיליארד דולר לשנה בתוך כעשור.

מחזיקי דלק"א, יש להניח, סבורים כי אבנר ודלק"ד המחזיקות יחד כ-31% מתמר צפויות להפוך תוך זמן קצר לפרות מזומנים ולהציף בדלק"א ערך רב אחרת לא היו מחזיקים במנית דלק"א מלכתחילה. האם תשובה באמת מאמין שמשקיעים אלה יוותרו על מניות דלק"א בהתחשב במבנה הצעת הרכש ומחירי השוק הנוכחיים?

רבותי ההיסטוריה חוזרת

מאחר ובהצעות רכש עסקינן ראוי לבחון את הצעות הרכש ההיסטוריות שהציע תשובה:

דפוס מוזר יש לתשובה. מצד אחד כשניסה להפוך את דלק בינלאומי ודלק ישראל לפרטיות הראה שהוא יודע לתת פרמיה נאה ומצד שני כאשר מדובר בדלק"א תשובה נוהג שלא לתת פרמיה כלל. כך בעבר וכך היום. עוד נתון מעניין הוא שגם בעבר וגם היום תשובה מנסה למחוק את דלק"א ערב התחלת הפקה ממאגר חדש – אז ים תטיס והיום תמר.

התשובה לתשובה: לא

למרות שאני מאמין שדוחות החברות כן יפורסמו לפני ה-23/08, אין למחזיקי דלק"א שום תמריץ אמיתי להיענות להצעת הרכש הנוכחית. לו היו רוצים להמיר את החזקתם להחזקת אבנר ודלק"ד היו יכולים לעשות זאת בבורסה בקלות וללא ה"תיווך" של תשובה. גם הטיעון האפשרי שיטען כי אבנר ודלק"ד נסחרות ברמות שפל ודלק"א ברמות שיא ולכן אין פרמיה אבל יש הטבה למחזיקי דלק"א נפסל עקב הקורלציה הגבוהה בין החברות.

ב-2003 ו-2005 בסירובם להצעות הבהירו המשקיעים לתשובה שאם ברצונו להפוך את דלק"א לפרטית הוא יצטרך לשלם, והרבה. כמחזיק מניות דלק"א אני מתכוון לעשות כך גם ב-2011 ולכן תשובתי להצעתו של תשובה תהיה "לא". אני מקווה שהמסר יעבור גם הפעם.