כותרות TheMarker >
    cafe is going down
    ';

    תחת קורת גג אחת

    במהלך השנים כתבתי מאמרים וסקירות רבות שרובם התפרסמו באמצעות האינטרנט. המטרה של בלוג זה היא לרכז (בהדרגה) את כל מה שכתבתי תחת קורת גג אחת.

    0

    האם יש היגיון כלכלי בהשקעה במניות?

    0 תגובות   יום שישי , 8/5/20, 10:01

    בסקירה זו נבחן את ההנחות הכלכליות שעומדות בבסיסה של השקעה במניות, ונבדוק האם הן מתקיימות. משקיע שרוכש מניה של חברה מצפה לרווח משני מקורות: (א) דיבידנדים שהחברה תשלם לו מתוך הרווח הנקי שלה; (ב) רווח הון כתוצאה מעליה עתידית במחיר המניה. הרווח שנובע מתשלום דיבידנדים הוא ברור לחלוטין, אולם הציפיה לרווח הון מצריכה הסבר. כאשר חברה משקיעה את הרווחים שלה בפעילותה העסקית, מטרתה היא להגדיל את הרווחים העתידיים. העלייה ברווחים בעתיד תאפשר לחברה לשלם יותר דיבידנדים למשקיעים, ובמקביל תאפשר לה להמשיך ולהשקיע בפעילותה העסקית ובכך להגדיל את הרווחים עוד יותר. ניתן להסביר את כל האמור לעייל באמצעות מודל כלכלי פורמלי, אולם גם ללא מודל האינטואיציה היא ברורה: עליה במחיר המניה נובעת מעליה מקבילה ברווחי החברה הצפויים.
    האם הקשר בין מחירי המניות לרווחי החברות מתקיים במציאות?
    כדי לבחון זאת השתמשנו בבסיס הנתונים שמפרסם הכלכלן האמריקאי רוברט שילר, שזכה לפני מספר שנים בפרס נובל לכלכלה (לעבודתו של רוברט שילר הקדשנו את אחת הסקירות הקודמת).     
    שילר מפרסם באופן קבוע נתונים לגבי מדד SP500, שהוא המדד החשוב ביותר של שוק המניות האמריקאי. בסיס הנתונים שלו כולל בין היתר את המחיר של רכישת המדד (קרי: ערך השוק של כל החברות שנכללות במדד), הרווח הנקי של כל החברות שנכללות במדד והדיבידנדים ששילמו אותן החברות (כל הנתונים מוצגים בניכוי אינפלציה). באמצעות נתונים אלה הכנו את הדיאגרמה שלהלן שמציגה את המחיר, את הרווחים ואת הדיבידנדים, במהלך 70 השנים האחרונות (מדצמבר 1949 ועד דצמבר 2019). כל הנתונים מוצגים בלוגריתמים טבעיים, כך ששיפועי הגרפים מייצגים את קצבי השינוי באחוזים. 
     
    '' 
     
    הגרף העליון (הכחול) מציג את מחיר המדד במהלך התקופה הנדונה. כצפוי הגרף מצביע על תנודתיות רבה, כאשר ישנן תקופות של עליות מחירים חדות ומולן תקופות של ירידות חדות. בנוסף מוצג לכל גרף קו מגמה שהשיפוע שלו כאמור מודד את שעור השינוי הממוצע באחוזים לאורך כל התקופה. החישוב מראה שבמהלך התקופה הנדונה, מחירו של מדד SP500 עלה בממוצע ב-3% בשנה במונחים ראליים.
    הגרף האמצעי (האדום) מציג את רווחי החברות שנכללו במדד במהלך אותה תקופה. ניתן לראות, שלמעט בשנים 2008-2009, התנודתיות ברווחי החברות הייתה קטנה מאוד ביחס לתנודתיות במחיר המדד. עם כל זאת היינו מצפים שהגידול הממוצע ברווחי החברות על פני תקופה ארוכה כל כך, יהיה דומה מאוד לעליה הממוצעת במחיר המדד. אולם ניתן לראות אפילו בעין שהשיפוע של קו המגמה האדום מתון יותר ביחס לשיפוע של קו המגמה הכחול. החישוב מראה שרווחי החברות שכלולות במדד SP500 גדלו בממוצע ב-1.9% בשנה במונחים ראליים.
    הגרף התחתון (הירוק) מציג את הדיבידנדים ששילמו החברות שבמדד במהלך אותה תקופה. גרף זה הוא הכי פחות תנודתי, דבר שמצביע על נטייתן של החברות לשמור על הרציפות של תשלומי הדיבידנדים. השיפוע של קו המגמה הירוק מתון עוד יותר והחישוב מראה שתשלומי הדיבידנדים גדלו בממוצע ב-1.4% בשנה במונחים ראליים.
    אם נסכם, ניתן לראות שהעלייה הראלית במחיר המדד, שמשקף את המחירים של המניות שכלולות בו, הייתה גבוהה יותר מהגידול ברווחי החברות. במקביל העלייה ברווחי החברות לא התבטאה במלואה בעליה בתשלומי הדיבידנדים, שהייתה מתונה יותר. לאורך זמן החברות שבמדד נטו לשלם פחות דיבידנדים, ולהשקיע חלק גדול יותר מרווחיהן בפעילות העסקית (או לחליפין ברכישה חוזרת של מניות מהציבור).
    מה המשמעות של הפער בין מחירי המניות לרווחי החברות?
    הפערים שהוצגו לעייל נראים אמנם קטנים, אולם על פני תקופה של 70 שנה יש להם משמעות גדולה מאוד. אחד המדדים המקובלים לבדיקת הכדאיות של השקעה במניות הוא מכפיל הרווח. מכפיל זה מחושב באמצעות היחס בין שווי השוק של מניות החברה לבין הרווח הנקי שלה. מכפיל הרווח מבטא את המחיר שהמשקיעים מוכנים לשלם עבור כל יחידת רווח. במהלך הזמן יכולים לחול שינויים במכפיל הרווח, בעיקר עקב התנודתיות במחירי המניות, אולם בטווח זמן ארוך היינו מצפים שתהיה התכנסות לערך ממוצע כלשהו.
    כאשר לאורך זמן ישנו פער בין העלייה במחירי המניות לגידול ברווחי החברות, מכפיל הרווח צפוי לגדול. במקרה של מדדSP500 , הפער הממוצע היה 1.1% בשנה, שמשמעו גידול צפוי של כ- 12% בערכו של מכפיל הרווח בכל עשור. החישוב מראה שמכפיל הרווח הממוצע בעשור הראשון של תקופת המדידה (דצמבר 1949 עד דצמבר 1959) היה 11.8. לעומת זאת בעשור האחרון של התקופה (דצמבר 2009 עד דצמבר 2019) היה מכפיל הרווח הממוצע 19.8.
    במלים אחרות, בעשור הראשון שילמו המשקיעים בממוצע כ- 12$ עבור כל 1$ של רווח, בעוד שבעשור האחרון המשקיעים שילמו בממוצע כ- 20$ עבור כל 1$ של רווח.
    השאלה המתבקשת היא מדוע: מהו ההיגיון הכלכלי שעומד מאחורי הגידול המתמשך במכפיל הרווח? האם יש סיבה לחשוב שהגידול ברווחיות בשנים הבאות יהיה גבוה יותר מאשר בעבר?
    תמונה דומה מתקבלת כאשר בוחנים את תשואת הדיבידנד. תשואה זו היא היחס בין סך הדיבידנדים ששילמה החברה בשנה האחרונה לערך השוק שלה. הפער הממוצע של 1.6% בשנה בין העלייה במחיר המדד לגידול בדיבידנדים צפוי להביא לירידה של כ- 14% בתשואת הדיבידנד בכל עשור. החישוב מראה שתשואת הדיבידנד הממוצעת בעשור הראשון של תקופת המדידה (דצמבר 1949 עד דצמבר 1959) הייתה 4.9%. לעומת זאת בעשור האחרון של התקופה (דצמבר 2009 עד דצמבר 2019) הייתה תשואת הדיבידנד הממוצעת רק 2%.
    ניתן לראות שבעשור הראשון של תקופת המדידה המשקיעים במדד SP500 ציפו לקבל את החלק הארי של הרווח שלהם מהדיבידנדים שיחלקו החברות והסתמכו פחות על ציפייה לרווחי הון בעתיד; לעומת זאת בעשור האחרון חלקם של הדיבידנדים ברווח למשקיעים פחת, וההסתמכות על רווח הון עתידי גדלה.
    מהן המסקנות למשקיעים?
    ראשית נקדים ונאמר שהניתוח שלעייל מתבסס רק על נתוני שוק המניות האמריקאי. התופעה שאליה אנו עדים ב-70 השנים האחרונות - עליה במכפיל הרווח ובמקביל ירידה בתשואת הדיבידנד - עשויה להצביע על ציפיות בלתי ראליות לגבי התשואה הצפויה מהשקעה במניות. בסופו של יום רווחי החברות הם ה"עוגן" הכלכלי של מחירי המניות. הפער שנפתח בין המחירים לרווחים צריך להדאיג את המשקיעים בשוק המניות האמריקאי. לא מן הנמנע שמחירי המניות התנתקו מהעוגן הכלכלי שלהם. ייתכן שיש צורך לחזור למודל ההשקעה השמרני שהיה בעבר, שמתבסס יותר על תשלומי דיבידנדים ופחות על רווחי הון עתידיים.                      
     

     

    מקור: סקירות INBEST  

    דרג את התוכן:

      תגובות (0)

      נא להתחבר כדי להגיב

      התחברות או הרשמה   

      סדר התגובות :
      ארעה שגיאה בזמן פרסום תגובתך. אנא בדקו את חיבור האינטרנט, או נסו לפרסם את התגובה בזמן מאוחר יותר. אם הבעיה נמשכת, נא צרו קשר עם מנהל באתר.
      /null/cdate#

      /null/text_64k_1#

      אין רשומות לתצוגה

      ארכיון

      פרופיל

      malkielli
      1. שלח הודעה
      2. אוף ליין
      3. אוף ליין