פרוטרום היא אחת החברות הישראליות המשחקות במגרש של הגדולים בשווקים הבינלאומיים.החברה מיישמת אסטרטגיה של התרחבות בעיקר על ידי רכישות של חברות בחו"ל.מחזור המכירות של החברה כיום הוא כחצי מיליארד $ והיא מצהירה על יעד שאפתני - הכפלת המחזור בתוך ארבע שנים.

תחומי פעילותה של פרוטרום הם  יצור ושיווק טעמים (Flavours) וחומרי גלם יחודיים המשמשים בייצור מזון, משקאות, תמציות טעם וריח, מוצרי פארמה/נוטרה ומוצרים נוספים.פעילות הטעמים מהווה 70% מפעילותה של החברה ופעילות חומרי הגלם מהווה 30% מהפעילות.

החברה נמנית על מניות מדד ת"א 100 והיא נסחרת כיום בשווי שוק של כ-2 מיליארד ₪ ובמכפיל רווח של 12.2.

כ-90% ממכירות החברה הן בחו"ל.לחברה 19 אתרי יצור בישראל, שוויץ, גרמניה, אנגליה, ארה"ב וסין.

על בסיס גיאוגרפי מתחלקת פעילות החברה כך:אירופה, אפריקה והמזה"ת (ללא גרמניה, שוויץ וישראל) - 41%, גרמניה - 17%, שוויץ - 10%, אמריקה - 12%, אסיה והמזרח הרחוק - 11%, ישראל - 9%.

37.28% ממניות החברה מוחזקות על ידי ג'ון פרבר, באמצעות תאגיד Icc Industry.  קבוצת ההשקעות Goodman Invest מחזיקה ב-5.69%, החברות כלל ביטוח וכלל פיננסים מחזיקות ב-9.11%.הציבור מחזיק בכ-52% מהמניות.

מסע הרכישות של פרוטרום

בעשור הקודם החלה החברה לרכוש חברות בתחומי פעילותה ורכשה במהלכו חברות בהיקף כספי של כ-300 מ' $ (עפ"י שערי החליפין הנוכחיים).החברות שנרכשו היו מאנגליה, ארה"ב, גרמניה, שוויץ, נורבגיה, וישראל.

בשנת 2005 גייסה החברה כ-76 מ' $ על ידי הנפקת מניות בבורסה בלונדון.סכום זה לצד תזרים המזומנים החזק של החברה ומימון בנקאי סייעו לחברה לממן את הרכישות.

החל משנת 2010 הגבירה החברה את קצב הרכישות, ורכשה החל מדצמבר של אותה שנה חברות בהיקף כספי כולל של כ-170 מ' $.לחברות שנרכשו מחזור שנתי של כ-145 מ' $.

בעקבות הרכישות (בעיקר) חלה צמיחה משמעותית בפעילותה של החברה:פעילות הטעמים מ-39.1 מ' $ בשנת 2001 ל-306.4 מ' $ בשנת 2010,. פעילות חומרי הגלם הייחודים צמחה באותה תקופה מ-57.5 מ' $ ל-141.5 מ' $.

תוצאות עסקיות

בתחום הטעמים הסתכמו מכירות החברה בתקופה ינואר-ספטמבר 2011 בכ-270 מ' $ (גידול של 18.2%), והרווח התפעולי בכ-36 מ' $ (2.6%-) – רווחיות תפעולית של 13.3%.

בתחום חומרי הגלם הסתכמו המכירות בכ-114 מ' $ (גידול של 5.2%) והרווח התפעולי בכ-10.3 מ' $ (30%-) – רווחיות תפעולית של 9.1%.החברה לא נתנה הסבר לירידה התלולה ברווח התפעולי בתחום פעילות זה.

מכירות החברה כולה הסתכמו ב-387 מ' $ (14.2$+) ה-Ebitda ב-62.3 מ' $ (4.4%-) והרווח הנקי ב-34.1 מ' $ (3.3%-).

תזרים המזומנים התפעולי הסתכם ב-32.5 מ' $.

לקבצי נתונים מפורטים לחצו כאן.

מאזן ל-30.9.11

סך המאזן המאוחד הסתכם ב-612 מ' $, מזה 395 מ' $ הון עצמי (כ-64% מהמאזן). ההון החוזר התפעולי הסתכם ב-136 מ' $, 27% ממחזור המכירות השנתי.

לחברה רכוש קבוע בסך 140 מ' $ ונכסים בלתי מוחשיים בסך של 223 מ' $ אשר נוצרו מהרכישות שבצעה החברה.

החוב הפיננסי הסתכם ב-106 מ' $, כמעט כולו לזמן קצר – קצת תמוה בהתחשב בכך שהוא מממן רכישת חברות ובודאי שלא בריא מבחינת איתנות פיננסית.בניכוי מזומנים ושווי מזומנים בסך 37 מ' $ לחברה מינוף פיננסי נטו לא גבוה של כ-15%.

החברות המובילות את השוק

ארבע חברות ענק מובילות את שוק הטעמים וחומרי הגלם הייחודיים:Givaudan השוויצרית (שווי שוק של כ-9.1 מיליארד $), Firmenich השוויצרית אף היא, שהינה חברה פרטית, IFF מארה"ב (4.6 מיליארד $), ו- Symrise הגרמנית (3.4 מיליארד $).

פעילותן של ארבע חברות אלה בתחומי הטעמים מהווה כ-70% משוק זה ׁ(יש לציין כי לחברות אלה שני מגזרי פעילות עיקריים: Flavours ו-Fragrances).

מכפילי הרווח בהן נסחרות אלה הם בטווח של 17 ל-32.

לקבצי נתונים מפורטים של החברות המובילות ופרוטרום לחצו כאן.

שורה תחתונה

• למרות הרכישות הרצופות לחברה מבנה פיננסי איתן ורמת מינוף נמוכה יחסית, עד עתה.הרכישות האחרונות אשר מומנו על ידי אשראי בנקאי ירעו את יחס המינוף מ-15% לקרוב ל-40% , ואת יחס ההון העצמי למאזן מ-64% לכ-50%. עדיין יחסים סבירים ביותר.
• המכירות שיתווספו לחברה עקב הרכישות בשנה האחרונה בניכוי מכירות שנכללו כבר בתקופה ינואר-ספטמבר יגדילו את המחזור המכירות בכ-25%, ויש להניח כי תהיה להן השפעה מהותית גם על הרווח.
• רווחיותה הגולמית והתפעולית של החברה יציבה, למרות התנודות החריפות במחירי חומרי הגלם.מאידך, ניתן היה לצפות לשיפור ברווחיות כתוצאה מסינרגיה בין החברה לחברות הנרכשות. 
• החברה מצהירה על כוונתה להמשיך ברכישת חברות.כבר כיום מפעילה החברה חברות בנות רבות ברחבי העולם ועובדת עם 19 אתרי יצור שונים.לצד היתרונות של התאמה לטעמים וביקושים מקומיים יש להניח כי בכך נוצרת לחברה בעיית שליטה וניהול לא קטנה וקושי במימוש סינרגיות.
• החברה נסחרת במכפילי Ebitda ורווח (7 ו-12.2) סבירים ביחס להתפתחות החברה ולמצבה הפיננסי.
• עפ"י נתוני החברה היקף המכירות בתחום הטעמים ממצב אותה בין עשרת הראשונים בעולם בתחום זה.
• מכירות טעמים בארצות המתפתחות (בעיקר צ. אמריקה וארופה המערבית) מהוות כ-50% מסך מכירות הטעמים העולמיות, בעוד אוכלוסית מדינות אלה מהווה כ-10% בלבד מאוכלוסית העולם.הצמיחה המהירה יותר צפויה אפוא במדינות המתפתחות.
• מדוחות החברה לא ניתן לדעת כיצד מתחלקות המכירות בין המדינות המפותחות למתפתחות (אירופה לדוגמא אינה מחולקת למזרח ומערב), אולם נראה כי עיקר המכירות אינו למדינות המתפתחות בהן צפוי כאמור גידול מהיר יותר.החברה המובילה בשוק Givaudan A.G מוכרת לאזורים אלה 42% מהמכירות ומקווה להגיע ל-50% עד 2015.החברה השניה בגודלה FFI מוכרת לאזורים המתפתחים 44% ממכירותיה. 
• החברה פועלת כדי להגדיל את מכירותיה במדינות המתפתחות.בסין עומדת החברה להקים מפעל , וברוסיה, אוקראינה וקזחסטן בכוונתה להקים מרכזי פיתוח ומכירה.כמו כן שוקלת החברה רכישות נוספות במרכז אירופה.
• ביחס לארבע המובילות נסחרת החברה במכפילי רווח נמוכים.גם היקף פעילותה אשר יגיע לאחר הרכישות האחרונות לכ-650 מ' $ בשנה והעובדה ש-91% ממכירות פרוטרום הן מחוץ לישראל יכולים לעורר ענין.
• בשוק הטעמים והריחות פועלות 5 חברות בלבד בעלות מחזורי מכירות של 400 מ' $ עד מיליארד $.כאמור מחזורה של פרוטרום צפוי להגיע לכ-650 מ' $.
• על בסיס נתונים אלה, האם החברה תהיה מועמדת לרכישה על ידי אחת מהחברות הגדולות בענף ותהפוך מרוכשת לנרכשת?

כותב הסקירה הוא יועץ פיננסי.

הסקירה פורסמה לראשונה באתר התוכן הפיננסי: www.fundamentals.co.il 

דוא"ל:consulting@fundamentals.co.il 

------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

הסקירה מהווה הבעת דעה בלבד, אינה בבחינת יעוץ להשקעה בניירות ערך, והכותב אינו בעל רישיון לייעוץ בתחומים הנסקרים.על כל החלטת השקעה להתקבל בהתחשב בנתוניו האישיים של כל משקיע.נכון למועד הסקירה הכותב אינו מחזיק בניירות ערך הנסקרים, אך עשוי מפעם לפעם להחזיק בניירות ערך אלה.נתוני הסקירה נכונים למועד פרסומה.