החודש בחרנו להתמקד בכלכלה הגדולה בעולם, הכלכלה האמריקאית, שהתוצר השנתי שלה מהווה חמישית מהתוצר השנתי העולמי, שהיא בעלת השפעה אדירה על יתר שווקי ההון ושכיום היא נאלצת להתמודד עם מספר אתגרים משמעותיים.

בשלושת החודשים האחרונים נחלש המטבע האמריקאי מול היורו בכ- 10%. בעת כתיבת שורות אלו, הוא נמצא בשפל היסטורי חדש ונושק לרמת ה- 1.5דולר ליורו. לנתונים אלו הצטרפו בחודשים האחרונים צרות נוספות.
המשבר הסקטוריאלי של משכנתאות הסאב-פריים התרחב באופן מהותי והוביל לירידת מחירי דירות בחלקים נרחבים בארה"ב ולמחיקות הון מהותיות של מרבית המערכת הפיננסית שעמדה מאחורי מתן המשכנתאות ויצירת הנכסים הפיננסיים המגובים ע"י משכנתאות אלו. אי הודאות השפיעה בעיקר על סקטור הנדל"ן והסקטור הפיננסי, אולם השאלה הגדולה היא מה תהיה ההשפעה של משבר זה על כלכלת ארה"ב.

בסוף אוקטובר העריך הבנק הפדראלי כי הצמיחה בארה"ב בשנת 2008 תהיה נמוכה מהצמיחה הממוצעת בשנים האחרונות ותגיע לטווח של 1.8%-2.5%.

כלכלת ארה"ב - מאפיינים כלליים

התוצר המקומי בארה"ב עומד על למעלה מ - 13 מיליארד דולר, כ- 44 אלף דולר לנפש. ארה"ב היא אחת הכלכלות התחרותיות ביותר בעולם ואחת המובילות מבחינה טכנולוגית. שיעורי הצמיחה הממוצעים שלה מאז 1992 עומדים על 3.25% - צמיחה מהירה יותר מהצמיחה הממוצעת במערב אירופה בתקופה זו. אולם הכלכלה האמריקאית סובלת ממספר בעיות, בהן עוני, פערים כלכליים, גרעון בחשבון השוטף, גידול בהוצאות הציבוריות בעקבות המלחמה המתמשכת בעיראק ועוד.
עדיין הכלכלה האמריקאית עצומה ויציבה, אולם למן אמצע שנת 2007 ניכרים בה סימנים הולכים וגוברים של חולשה. האתגר העומד, אפוא, בפני הממשל האמריקאי והבנק המרכזי הוא שמירת היציבות והמשך הצמיחה.

המשבר בסקטור הנדל"ן

בשנים 1997 – 2005 זינקו מחירי הנדל"ן באופן משמעותי והכפילו את ערכם. משכנתאות ניתנו כמעט ללא כל השקעה התחלתית מצד רוכש הדירה ובריבית משתנה, שכן הבנקים יכלו לקבל מחיר טוב עבור נכס מעוקל במקרה של אי-החזר.
אולם עליית הריבית העלתה את ההחזר החודשי של נוטלי המשכנתאות, והאשראי הרב, שניתן ללא בחינה מהותית של יכולת ההחזר, התברר כבעייתי. עיקולי בתים והניסיון למכור אותם מחדש עצרו את עליית מחירי הדיור, גרמו להפסדים כבדים לכל סקטור המשכנתאות והובילו להקשחת קריטריוני האשראי למשכנתאות נוספות.

הנתונים מצביעים כי גם שנת 2008 תהיה לא קלה לסקטור הבנייה בארה"ב. השוואת נתוני הרבעון השלישי לרבעון המקביל אשתקד מצביעים על ירידה של 14% במכירת בתים חדשים, ירידה של 2% במחיר הבית החציוני וצניחה של 50% בהתחלות בנייה.
האטה בסקטור הבניה למגורים, המהווה כ- 4.4% מהתוצר האמריקאי, לא תוביל את ארה"ב למיתון אולם היא עשויה להשפיע רבות על סקטורים אחרים.

הסקטור הפיננסי

הסקטור הפיננסי נפגע בצורה מהותית ממשבר המשכנתאות, בעקבותיו נסגרו מספר גופים שהתמחו במשכנתאות לציבור עם דרוג אשראי נמוך וערך השוק של הבנקים הגדולים, המתמחים במתן משכנתאות ובגיבוי משכנתאות של ציבור עם דרוג אשראי גבוה, נחתך ביותר מחצי.
הפגיעה בבנקים אלו יוצרת מצוקת אשראי לרוכשי דירות חדשות ומעלה את הריבית שהם יצטרכו לשלם, כיוון שהיצע האשראי קטן והערכת הסיכון גדלה.

בנקים להשקעות שהשקיעו בנכסים הקשורים לאותן משכנתאות נאלצו למחוק מיליארדי דולרים ומניות הסקטור הפיננסי איבדו בממוצע 20% מערכן מתחילת השנה ועד תחילת השבוע האחרון של נובמבר.

הפגיעה האפשרית בכלכלת ארה"ב נובעת מפגיעה אפשרית בביקושים. עליית מחיר המשכנתאות, ירידת ערך הבתים, מצוקת האשראי ומחירי האנרגיה הגבוהים יכולים להוביל לירידה בצריכה הפרטית של האזרח האמריקאי. אינדיקאטורים הבוחנים ציפיות לירידה עתידית בצריכה מצביעים על ביטחון נמוך של הצרכנים, אם כי עדיין אין נתונים ברורים על ירידה עכשווית בביקושים.

עליית הייצוא

לחולשת הדולר יש גם צד חיובי. שער החליפין הנוח והרמה הטכנולוגית הגבוהה, יצרו יתרון לחברות אמריקאיות והייצוא האמריקאי, העומד על כ- 12% מהתוצר, מהווה חלק מהותי מהצמיחה הגבוהה בארה"ב במהלך הרבעון השלישי.
הייצוא האמריקאי צפוי להישאר מנוע הצמיחה המהותי של ארה"ב בשנה הבאה, וגורם זה עשוי להעלות את צמיחת התוצר האמריקאי.

ההפרש בין הביצועים הטובים של היצוא ובין הבעיות המשפיעות על השוק המקומי בא לידי ביטוי גם בשוק המניות האמריקאי. התשואה בחצי שנה האחרונה על מדד הנאסד"ק 100, המוטה לכיוון מניות טכנולוגיה וחברות יצואניות, הייתה גבוהה ב – 7% מהתשואה על מדד ה-  S&P500 המושפע יותר מהשוק האמריקאי.
מדד ראסל 2000, המייצג חברות בסדר גודל בינוני התלויות במימון חיצוני, ירד בצורה חדה בחצי השנה האחרונה והניב תשואה נמוכה יותר ב- 12% מזו של מדד הנאסד"ק 100.

הדולר האמריקאי

הגרעון העצום העומד על למעלה מ - 50 מיליארד דולר בחודש, הורדת הריבית הדולרית, סגירת פערי הריביות בין הדולר ליורו וההאטה הצפויה בצמיחה, הובילו לפיחות חד בדולר האמריקאי בשלושת החודשים האחרונים.
הדולר האמריקאי עדיין מהווה את המטבע בו נקבעים מרבית מחירי הסחורות והאג"ח האמריקאי מהווה חלק מהותי מהנכסים אותם רוכשות מדינות עם עודף ייצוא – בעיקר מדינות מזרח אסיה - אולם חולשתו הופכת את האחזקה בו לאטרקטיבית פחות.
שינוי העדפות של בנקים במזרח אסיה, הקטנת שיעור האחזקות באג"ח אמריקאי והחלפת מטבע המסחר בנפט ובסחורות עיקריות אחרות, עלולים לגרום לפגיעה מהותית בשער החליפין של הדולר ובמחירי האג"ח האמריקאי.
כך, החלשות הדולר אמנם מסייעת לייצוא האמריקאי, אולם היא עלולה להוביל לאיבוד מעמדו כמטבע העיקרי בעולם.

אינפלציה ומדיניות מוניטארית

על פי התיאוריה הכלכלית סימני מיתון יובילו לירידות מחירים בגלל הירידה בביקושים. ירידת המחירים מאפשרת הורדת ריבית המהווה גורם הממריץ את הצמיחה. אבל בעולם שהפך לכפר גלובלי, כאשר המזרח צומח בקצב מהיר ומחירי הסחורות עולים באופן מהותי, האינפלציה יכולה להישאר ברמה גבוהה גם בסביבת כלכלה במיתון.
לכן, ההשפעה של המדיניות המוניטארית לעידוד הצמיחה מוגבלת. כמו כן, להורדות ריבית נוספות צפויה השפעה שלילית נוספת על שער החליפין של הדולר וסיכון מעמדו כמטבע העיקרי בעולם.
 
הדילמה של המדיניות המוניטארית בארה"ב כוללת את הצורך להתמודד עם משבר כלכלי פנימי במקביל להתמודדות עם עליית מחירים חיצונית.
הבנק המרכזי האמריקאי מתייחס בעיקר לעליית מחירי הליבה, שאינה כוללת את מחירי האנרגיה והחקלאות. זו צפויה לעלות ב- 2007 ב- 2%, אבל מדד המחירים לצרכן צפוי לעלות בכ- 3%. הוצאות הצרכנים על דלק ועל מזון עלו באופן מהותי אבל גורמים אלו השפיעו פחות על ההחלטות של ברננקי. הורדות ריבית נוספות בארה"ב יהיו תלויות בנתוני האינפלציה בחודשים הקרובים.

לסיכום

למרות צמצום חלקה של הכלכלה האמריקאית בסך הכלכלה העולמית, עיני העולם נשואות עדיין לארה"ב. בנובמבר 2008 יתקיימו הבחירות לנשיאות, ממשל בוש ילך הביתה ובשנת 2009 ארה"ב תכנס לתקופה חדשה. הציפיות לשינויים אלו ולתוצאותיהם עשויות להשפיע על הכלכלה העולמית כבר במהלך שנת 2008.

* מתוך הסקירה החודשית של בית ההשקעות אלטשולר שחם.