כנס איירה סוהן הוא כנס בו פילנטרופים משלמים ממון רב בשביל לשמוע את טובי מנהלי הכספים בעולם מעלים את רעיונות ההשקעה הטובים ביותר שלהם.

איינהורן, משתתף קבוע העלה הרבה נקודות מעניינות, חלקן עלו בבייסייד מטריקס, ואת התקציר המלא אפשר למצוא כאן.

מה שאותי סיקרן מאוד היא דעתו על אמזון שתוכלו למצוא בתקציר. הוא טוען שלמרות גידול מאסיבי בהכנסות, זה לא מתבטא בשורה התחתונה.

אני רואה שלמרות שהכנסותיה עלו פי 2 בין 2009 ל2011, הרווח התפעולי וכמובן הרווח הנקי, ירדו שניהם. אפילו אם משווים ל2007, מאז עלו ההכנסות פי 3 וחצי, עדיין הרווח התפעולי והנקי לא רחוקים בהרבה מהתקופה ההיא.

מעניין שהמרווח הגולמי נשאר זהה בשנים האחרונות, כך שכל ההבדל הוא בצד התפעולי. נראה שהם לא מצליחים להגיע לeconomies of scale, כך שבכל דולר נוסף שנכנס להם הם יצטרכו להוציא פחות הוצאות תפעוליות.

כל עוד ההכנסות צומחות ב30-40% בשנה כנראה שהשוק יהיה סלחן, אבל בשלב מסויים, אם ההכנסות יצמחו "רק" ב10% בשנה, התימחור שלה יצטרך להשתנות דרסטית.

כן, אני יודע שאמזון שונה ושהצמיחה שלה לא מוגבלת גיאוגרפית או לנישה קמעונאית מסויימת ושיום אחד כולנו נקנה כל דבר דרך התיווך של אמזון, אבל עוד אף חברה בעולם לא צמחה בקצב של 20% לשנה לאורך יותר מ20 שנה.

אם נניח שהם יהיו הראשונים שיצמיחו את הרווח הנקי בקצב כזה ולאורך כל כך הרבה שנים נקבל רווח של 24 מיליארד דולר בשנת 2032. ניתן להם מכפיל יפה של רווח 15, כיאה לחברה איכותית שהפסיקה לצמוח ונקבל שווי שוק של 360 מיליארד לעומת 100 מיליארד היום. פי 3.6 ב20 שנה או 6.6% לשנה, פחות מתשואת השוק הממוצעת בעשורים האחרונים אם אנו מניחים שהם יהיו *ה*חברה שמשנה את כללי המשחק וצומחת כמו שאף חברה בתולדות השוק לא צמחה.

כמובן שמר שוק יכול לתת לה מכפיל רווח 800 כבר היום (כמו לינקד-אין), וכך התשואה שאמורה להגיע ב2032 תתקבל כבר היום..

אני חושב שזו נקודה מעניינת בבחינת חברות מהסוג של אמזון כאשר מבצעים עבורן אנליזה. דעה כזו של איינהורן מאפשרת לי ללמוד טוב יותר נקודות להסתכל עליהן ותתרום לאנליזות עתידיות שלי.

* בהתאם להתפתחויות האחרונות של הרשות לניירות ערך וחידוד הנקודות הרגולטוריות בנוגע לניהול דיונים, תגובות לפוסטים וכדומה. עדיף לא להגיב או לנהל דיון בנושא. הפוסטים שלי או של מתי הם לשתף אתכם בכלים ונקודות חדשות שעשויות לתרום באנליזות פרטניות של כל משקיע. 

דיווח רבעוני באותו הקו -

שיפור בהכנסות וירידה חדה ברווח התפעולי והנקי. מעניין לראות עליה בהכנסות משירותים וזו דווקא יכולה להיות נקודת אור, מכיוון ששירותים המסוג של אמזון הם בדרך כלל כאלה שאחרי מסה קריטית של הכנסות, ההוצאות השוליות לכל דולר הכנסות נוסף יורדות ואולי משם תבוא הישועה.

עוד מספר מעניין הוא שולי הרווח הגולמיים אשר עולים (כלומר, המוצרים באמזון מתייקרים). חשוב לציין שהם מסייגים את הנתון הבא בדוח:

We believe that income from operations is a more meaningful measure than gross profit and gross margin due to the diversity of our product categories and services.

מעניין אם זו לא אינדקציה לכך שאמזון מעלה מחירים בכדי לפצות על השקעות גדולות בשיווק וטכנולוגיה ששוחקות את הרווח התפעולי ואם הסייג שהם הוסיפו אינו ניסיון לכסות על כך.

ג.נ. אין אחזקה בחברה. 

מסכים עומרי, לא ראיתי את הסקירות אבל על חברות כאלה אני בטוח שהן משעשעות.

לטעמי ברוכשות סדרתיות ובטח בכאלה שלא מכניסות וולואציה כשיקול ברכישה, צריך לעשות אחד משניים (עדיפות לראשון) - למחוק את הרכישות מהרווח לפני מס או לכל הפחות לא לנטרל מחיקות.

עברה שנה ונראה שהמצב זהה או מעט הורע (קישור לדוח) - ההכנסות צמחו והרווח התפעולי קטן מעט.

אגב, לכל המהרהרים בשורט על המניה הייתי ממליץ לעשות את התרגיל הבא -

1) לבדוק מה המרגי'ן הגולמי של אמזון.

2) לבדוק מה המרג'ין הגולמי של וול-מארט.

3) לבדוק מה היה הרווח של אמזון אם היא הייתה גובה את המרג'ין הגולמי של וול-מארט.

4) לבדוק מה היה מכפיל הרווח של אמזון במקרה זה ואז לשאול עצמו האם זהו מכפיל רווח סביר לכזו חברה.

אפשר לומר על החברה הרבה דברים על החברה אבל לא הייתי רוצה להתחרות בה (די דומה בתחרות מול חברות סיניות שרווח לא מעניין אותן, כמו בתחום הפאנלים הסולאריים).

ג.נ. אין החזקה לי ו/או לשותפי לקאפרה קפיטל.

עוד שנה חולפת, שנה נוספת של צמיחה בהכנסות ושוב ללא רווח.

מוזר שדווקא עכשיו בעלי המניות מוטרדים מכך, בהתחשב בכך שלא היה נראה שזה מעניין אותם בעשרים השנים הקודמות.

שבת שקטה ובטוחה לכולם!