שיחקתי עם עצמי מחשבה מהיר והיו לו תוצאות מעניינות אז רציתי לשתף – מה אתם חושבים שאמורים להיות שולי הרווח הגולמיים של יצרן סיגריות פרימיום, נגיד פיליפ מוריס?

נעשה חישוב מהיר ופשטני, סיגריה מורכבת מנייר, פילטר וטבק ונמכרת קופסא של 20 יחידות. נגיד שהנייר והפילטר אמורים לעלות 1-2 סנט ליחידה. לגבי הטבק, טבק עולה 20 דולר לפאונד, בסיגריה יש 1 גרם של טבק ובפאונד יש 454 גרם לפי גוגל, מה שמביא אותנו ל4.4 סנט טבק עלות לכל סיגריה.

מכאן, שסך עלות הסיגריה תהיה 6-8 סנט ונוסיף עוד סנט לעלות של כל סיגריה על הקרטון שעוטף חבילה של 20 סיגריות – 7-9 סנט לסיגריה או 1.4-1.8$ לקופסא שנמכרת ב5-12$ במדינות השונות בארה"ב.

נשמע עסק מעולה:

+ עלות חומרי גלם בין שליש לעשירית ממחיר המכירה הסופי.

+ מוצר שנצרך על ידי מכורים שלרוב רגילים למותג שלהם ולא יחליפו אותו גם אם המחיר יעלה.

 

הצצתי ביאהו לראות אם החישובים שלי קרובים למציאות והופתעתי לגלות כמה אני רחוק (ליחצו להגדלת התמונות):

ממלבן ההכנסות, הירוק, נותרים לנו רק כ26% שעוברים למלבן האדום, הרווח הגולמי.

 

איך זה יתכן? 

טוב, עכשיו זה כבר ממש מסקרן – איפה הכסף? בדוח השנתי מסתתרת התשובה:

מסתבר שממשלות משיתות על פיליפ מוריס מיסים שהם פי 4.5 מעלות המכר שלהם וכך דרך רגולציה, חברה ש"אמורה" להיות עם שולי רווח אימתניים מקבלת לכאורה שולי רווח של חברה תעשייתית מין המניין. אני אומר לכאורה, כי זו עדיין חברה עם חפיר שיהיה מאוד קשה להתחרות בה.

עוד נתון מעניין בדוחות, שיכול להיות שיהיה אינטואיטיבי לחלקכם, הוא שכמות הסיגריות הנמכרות בעולם המערבי ובחלקים מהעולם השלישי יורדת ומה שמאזן את הירידה זו צמיחה אדירה באסיה:

ונקודה אחרונה מתוך הדוחות:

בעוד שהמיסים הנגבים באירופה מהווים 69% מעלות המוצר, באסיה המיסים הם רק 45%. כל אחוז עליה במיסוי באסיה היה מוריד את הרווח לפני מס של פיליפ מוריס ב-2011 ב-195 מיליון דולר (מתוך רווח לפני מס של 12.5 מיליארד). האם האסייתים יעלו את המס? לא בטוח, כי זה עלול ליקר את המחיר לצרכן של מוצר שעוזר להרגיע את ההמונים, אבל בכל מקרה זה סיכון מעניין מבחינת יצרני הסיגריות.

ג.נ.

אני לא מעשן ואין לי השקעה בפיליפ מוריס.

העולם כולל אסיה בדרך לעולם ירוק יותר,כך אני חושב. שים לב שבהרבה מדינות כולל ישראל המס על סיגריות במגמת עליה,סיכון לא קטן ליצרנים.

פיליפ מוריס "מייצרת" הכנסה של 55 מיליארד דולר לממשלות בעולם. נראה יפה וזה עוד מבלי למדוד את מיסי החברות שהיא משלמת ומקומות עבודה. אבל בואו נראה אלו עלויות היא משיתה על החברה האנושית. רק בארה"ב מייחסים לעישון הפסד של 100 מיליארד דולר בפגיעה בתפוקה ועוד כ 100 מילאירד דולר הוצאות בריאות. אז אם החברה האנושית תלמד לגבות מיצרני הסיגריות את מלוא מחיר הצל, אנו צפויים לעליה נוספת במיסי העישון. אבל לדעתי החברה האנושית לא מצטיינת בזה. יש גבול כמה ניתן להעלות את מיסי העישון ובמיוחד בעולם השלישי. קודם כל הפוליטקאים מעוניינים בניקוטין לבוחר וככל שהסיגריות מתייקרות השוק השחור בסיגריות פורח.

הנתון שמציג את ההבדל בין המיסוי של אסיה לאירופה להערכתי מציג את הסיכון כאן. אני לא בטוח שהייתי מהמר על זה שהיות המוצר מרגיע אז לא יעלו מס. גם בעולם הייתה הסיבה בעבר אבל העולם לאט לאט הגדיל את המיסוי. כרגע באסיה ייקח זמן אבל סביר להניח שגם שם זה יקרה. כפי שאתה כותב כל שינוי של אחוז יצור השפעה. אז אומנם אני לא מאמין שנראה שם מהלך קרוב של גידול ל-69% אבל מספיק שנראה מעבר ל-48% זה מהווה בעיה. נושא מעניין.

20 השנים האחרונות הדגימו כי המיסוי המוגבר עושה טוב לחברות. הוא מאפשר להם להעלות מחירים בקלות שכן הצרכנים מתייחסים לכך כגזירה משמיים של הממשלה. קצב הירידה בעישון יורד לדעתי, וכפי שניתן לראות במספריה של אלטריה (MO) שתחתיה נמצאת פיליפ מוריס ארה"ב, ניתן להמשיך להציג צמיחה לאורך שנים גם עם מספר הולך וקטן של סיגריות שנמכרות - בייחוד כאשר יש לך שליטה כ"כ הדוקה במבנה ההוצאות. לדעתי, גם ההגבלות ההדוקות על פרסום במערב עשו רק טוב לחברות - כי כשאף אחד לא מפרסם, פרסום הופך לא נחוץ למותגים החזקים והיכולת המוגבלת לפרסם היא חסם מהותי בפני מתחרים חדשים.

פיליפ מוריס דיווחה אתמול - קצת פחות הכנסות (-1%), פחות רווח תפעולי (-2.7%), פחות רווח נקי (-3.8%) ופחות סיגריות שנמכרות (-1.2%), מתוכן בעולם המערבי ירידה של כמעט 10% בכמות הסיגריות שנמכרו ביחס לרבעון המקביל שנה שעברה.

 

הגיאוגרפיה היחידה שצומחת בכמות הסיגריות היא Eastern Europe, Middle East & Africa.  

 

עובר על התעשיה תהליך מרתק ולי יש ספק רב אם עוד 10-20 שנה זו תהיה אותה התעשיה שהיא הייתה לפני 10-20 שנה.

לירון כתבת: עובר על התעשיה תהליך מרתק ולי יש ספק רב אם עוד 10-20 שנה זו תהיה אותה התעשיה שהיא הייתה לפני 10-20 שנה.

הגרף הזה

http://www.instah.com/quit-smoking/smoking-statistics-2010-centers-for-disease-control-and-prevention/

בעיקרון מראה את המגמה הארוכת טווח. גם אם נניח שהתהליך ימשיך באותו כיוון (ובהחלט סביר לחשוב כך למרות ששום דבר לא מובטח) נראה שזה ייקח קצת זמן. נראה שהתעשייה הזו בדעיכה אבל כנראה זה תהליך של עשרות שנים וייתכן שיהיה אירוע שייגרום לסיגריות לחזור ולהיות פופולריות (למשל ירידות גדולות בבורסה ומשברים כלכליים יכולים לדעתי להיות סיבה להגברת הביקוש לסיגריות כך שהסקטור הזה יכול להיחשב דפנסיבי יחסית). כמו קוקה קולה אני חושב שהתעשייה הזו היא יחסית קלה לניבוי (לפחות בטווח הקצר ובהוצאת ברבורים שחורים בסגנון התערבות רגולטורית) ואפשר להגיד במידה מסויימת של (אי) ודאות שבעוד עשור או שניים אחוז המעשנים באוכלוסיה ירד כנראה. עם זאת עם התקדמות הרפואה ותוחלת החיים ייתכן שלמרות כל זאת מספר המעשנים באופן כללי יעלה וספציפית המעשנים של סיגריות מתוצרת אמריקה יעלו כשבסין ובשווקים מתפתחים אחרים יגדלו את הטעם של סיגריות אמריקאיות (אפשר לראות את התהליך בישראל שהייתה בשוק השמונים שוק פחות מפותח מהיום ואיך שהדורות הצעירים מעשנים סיגריות אמריקאיות יותר מהדורות הקודמים להם (טיים)). נק' מעניינת על המיסים. ברגע שרווחיות התחום תיפגע אפשר להניח שיהיו לחצים גדולים על הפוליטיקאים לשנות ולהוריד מעט את המיסים (להשתתף בהתכווצות). ברור לי שדבריי משקפים זוית ראיה צרה פרטית שלי. הספקולציות שלי לגבי העתיד יכולות להתגשם ויכולות לא.

צטט: משה נקש 2012-07-21 08:25:17

לירון כתבת: עובר על התעשיה תהליך מרתק ולי יש ספק רב אם עוד 10-20 שנה זו תהיה אותה התעשיה שהיא הייתה לפני 10-20 שנה.

הגרף הזה

http://www.instah.com/quit-smoking/smoking-statistics-2010-centers-for-disease-control-and-prevention/

בעיקרון מראה את המגמה הארוכת טווח. גם אם נניח שהתהליך ימשיך באותו כיוון (ובהחלט סביר לחשוב כך למרות ששום דבר לא מובטח) נראה שזה ייקח קצת זמן. נראה שהתעשייה הזו בדעיכה אבל כנראה זה תהליך של עשרות שנים וייתכן שיהיה אירוע שייגרום לסיגריות לחזור ולהיות פופולריות (למשל ירידות גדולות בבורסה ומשברים כלכליים יכולים לדעתי להיות סיבה להגברת הביקוש לסיגריות כך שהסקטור הזה יכול להיחשב דפנסיבי יחסית). כמו קוקה קולה אני חושב שהתעשייה הזו היא יחסית קלה לניבוי (לפחות בטווח הקצר ובהוצאת ברבורים שחורים בסגנון התערבות רגולטורית) ואפשר להגיד במידה מסויימת של (אי) ודאות שבעוד עשור או שניים אחוז המעשנים באוכלוסיה ירד כנראה. עם זאת עם התקדמות הרפואה ותוחלת החיים ייתכן שלמרות כל זאת מספר המעשנים באופן כללי יעלה וספציפית המעשנים של סיגריות מתוצרת אמריקה יעלו כשבסין ובשווקים מתפתחים אחרים יגדלו את הטעם של סיגריות אמריקאיות (אפשר לראות את התהליך בישראל שהייתה בשוק השמונים שוק פחות מפותח מהיום ואיך שהדורות הצעירים מעשנים סיגריות אמריקאיות יותר מהדורות הקודמים להם (טיים)). נק' מעניינת על המיסים. ברגע שרווחיות התחום תיפגע אפשר להניח שיהיו לחצים גדולים על הפוליטיקאים לשנות ולהוריד מעט את המיסים (להשתתף בהתכווצות). ברור לי שדבריי משקפים זוית ראיה צרה פרטית שלי. הספקולציות שלי לגבי העתיד יכולות להתגשם ויכולות לא.

 

 

היי משה, טוב לראות אותך מגיב כאן.  סידרתי את הריווח בטקסט שלך - אפשר לעשות את זה על ידי שימוש ב"עורך טקסט מתקדם".

 

אני מאוד מסכים עם המגיבים הקודמים, תראה את *כמות* הסיגריות בגיאוגרפיות השונות ברבעון האחרון (לחץ להגדלה):

 

זו רק האנטרפטציה שלי, אבל נראה שבכל מקום בעולם שיש מספיק אינפורמציה על נזקי עישון, כמות הסיגריות הנמכרות יורדת. קשה לי להניח שאפילו במזרח התיכון ואפריקה לא יהיה שלב בו תקציבי הבריאות הדרושים לטיפול בנזקי העישון יוכבדו מספיק בכדי שיעשו משהו כמו הגברת מודעות או הגדלת המיסים.

אפילו ברבעון הזה היחס בין המיסים שגובות הממשלות והמכירות עלה ב0.4 נקודות אחוז והסיבה שזה לא חילחל לשורה התחתונה הייתה היכולת של PM להשיג מחיר נמוך יותר של הטבק, אבל לדעתי, להבדיל מהמיסים שרק עולים וכנראה ימשיכו לעלות, יש גבול לכמה אפשר להוריד את מחירי הטבק של הספקים.

 

הנקודות שאתה מדבר עליהם של גידול במכירות על ידי מעבר לסיגריות אמריקאיות בגיאוגרפיות כמו אסיה, התקדמות הרפואה והערכת תוחלת החיים וכו', נשמעים לי היגיוניים, אבל אין להם ביטוי בדוחות.

 

 

גם לגבי השתתפות הממשלות בירידת המכר אין ביטוי בדוחות - ב2006 נמכרו 258 מיליון סיגריות באיחוד האירופי והקצב הנוכחי הוא של פחות מ208 מיליון. למרות זאת, המיסים באירופה בתקופה המקבילה עלו מפחות מ16 מיליארד דולר ליותר מ20 מיליארד דולר. בינתיים זה לא נראה שהממשלות מורידות את המיסים כדי לפצות על פחות מכירות.

 

גם הנקודה שבמיתון מעשנים יותר שנשמעת לי הגיונית, לא מקבלת ביטוי בדוחות - אנו רואים שבאירופה שחווה מיתון קשה מעשנים פחות. 

לירון, הנתונים בדוח הושפעו בעיקר מהעליה של הדולר מול סל המטבעות העולמי והיורו בפרט. את מה שאתה טוען, ואלו טענות כבדות משקל, טענו כבר לפני 20 שנים ויותר. האם אתה צופה בסדרה מד מן? בפרק הפותח שלה, שמתרחש ב-1960, דובר על הגבלות פרסום חדשות על התעשייה שקברניטיה חששו כי תוביל לפגיעה אנושה במכירות. למרות זאת MO נתנה את התשואה הגבוהה ביותר בS&P מ1970 עד היום. דעתי האישית שהיא שמגמת הירידה בעישון תיפסק, ושיעור המעשנים בעולם המערבי יתייצב בעתיד הבינוני. בכל אופן, גם אם זה לא יקרה - הירידה עדיין מפוצה לגמרי ע"י העלאת מחירים, בארה"ב ובאירופה. קשה מאוד לחזות מתי זה ייהפך לבלתי אפשרי. וגם לאחר שמטוטלת ההכנסות תתהפך, מצפים עוד שנים רבות של רווחיות טובה מאוד. וזאת מבלי שהכנסנו את אסיה, אפריקה ודרום אמריקה למשוואה. בשורה התחתונה אני לא חושב שחוסר הוודאות בתעשייה שונה דרמטית מתעשיות מוצרי צריכה בסיסיים אחרות. ייתכן שהוא גבוה מקוקה קולה למשל, אך כך גם התמחור נמוך יותר. יש עוד שנים רבות של שגשוג בPM, רחוק מספיק בשביל ששיעורי ההיוון יהפכו את הדיון בעתיד ללא סיגריות ללא רלוונטי לתיזת ההשקעה.

צטט: עומרי ולורט 2012-07-22 01:06:47

לירון, הנתונים בדוח הושפעו בעיקר מהעליה של הדולר מול סל המטבעות העולמי והיורו בפרט. את מה שאתה טוען, ואלו טענות כבדות משקל, טענו כבר לפני 20 שנים ויותר. האם אתה צופה בסדרה מד מן? בפרק הפותח שלה, שמתרחש ב-1960, דובר על הגבלות פרסום חדשות על התעשייה שקברניטיה חששו כי תוביל לפגיעה אנושה במכירות. למרות זאת MO נתנה את התשואה הגבוהה ביותר בS&P מ1970 עד היום. דעתי האישית שהיא שמגמת הירידה בעישון תיפסק, ושיעור המעשנים בעולם המערבי יתייצב בעתיד הבינוני. בכל אופן, גם אם זה לא יקרה - הירידה עדיין מפוצה לגמרי ע"י העלאת מחירים, בארה"ב ובאירופה. קשה מאוד לחזות מתי זה ייהפך לבלתי אפשרי. וגם לאחר שמטוטלת ההכנסות תתהפך, מצפים עוד שנים רבות של רווחיות טובה מאוד. וזאת מבלי שהכנסנו את אסיה, אפריקה ודרום אמריקה למשוואה. בשורה התחתונה אני לא חושב שחוסר הוודאות בתעשייה שונה דרמטית מתעשיות מוצרי צריכה בסיסיים אחרות. ייתכן שהוא גבוה מקוקה קולה למשל, אך כך גם התמחור נמוך יותר. יש עוד שנים רבות של שגשוג בPM, רחוק מספיק בשביל ששיעורי ההיוון יהפכו את הדיון בעתיד ללא סיגריות ללא רלוונטי לתיזת ההשקעה.

 

 

עמרי, רציתי להתמקד ולא להעמיס בפרטים אז לא ציינתי את נושא המט"ח, אבל יש לנושא הזה של המט"ח גם את הזווית ההפוכה שלו. אם לא הירידה במט"ח גם היחס בין המיסים המושתים על ידי הממשלות וסך מכירות הסיגריות היו גדלים ביותר:

 

גם לגבי השתתפות הממשלות בירידת המכר אין ביטוי בדוחות - ב2006 נמכרו 258 מיליון סיגריות באיחוד האירופי והקצב הנוכחי הוא של פחות מ208 מיליון. למרות זאת, המיסים באירופה בתקופה המקבילה עלו מפחות מ16 מיליארד דולר ליותר מ20 מיליארד דולר. בינתיים זה לא נראה שהממשלות מורידות את המיסים כדי לפצות על פחות מכירות.

 

אני לא רואה מד מן, אבל בשנות ה70 יכלת לעשן בקופת חולים וילד בן 15 יכל לקנות סיגריות, היום זה לא ככה. יש היום עיירות בקליפורניה שאסור לעשן בהם ברחובות וערים אחרות שאוסרות על עישון בפארקים. כמו-כן,  בהרבה בתי דירות אסור לך לעשן בדירה שאתה שוכר.  

אולי זה נשמע לך הזוי, אבל אני מבטיח לך שלדור שלפנינו היה נשמע הזוי שאסור לעשן במטוס.

בימינו כמות הסיגריות יורדת בכל מקום בעולם חוץ מכמה איזורים לא מפותחים ולא מודעים. לצערי, MO לא דיווחה כמויות סיגריות נמכרות בשנות ה90 המוקדמות, אבל המכירות שלהם באירופה למשל עלו כל שנה, בניגוד למצב היום (גם בניטרול מטבע המכירות ירדו וזאת למרות שהמיסים עלו).

 

האם אתה בונה כל כך שהירידה בסיגריות באסיה ואירופה תאוזן על ידי צריכה מוגברת באיזורים האלה?  הרי נראה שבכל מקום בעולם קרה אותו הדבר - כמות הסיגריות הנמכרות צמחה וצמחה עד שהפסיקה. נראה שמתחילים להיגמר האיזורים בעולם שבהם המגמה של ההפסקה לא קרתה עדיין. אתה לא חושב שזה יגיע גם לשם בסוף?

 

בכל מקרה, זה מעניין ומעשיר להעלות דעות, אבל אם אתה בא מהכיוון של הדוחות, הם לא מספרים סיפור של התייצבות.

 

 

אני בונה על כך שהעישון לא יוכחד. כי לעשן זה עדיין COOL להחריד, ואופנתי וצעיר., גם יותר מ-40 שנים מאז הובהר מעל לכל ספק שזה מזיק מאוד לבריאות. וסיגריות הן מקור בלתי נדלה למיסים, ולא סתם מיסים - מיסים רגרסיביים וקלים לגבייה שהם תמיד הסוג החביב יותר על ממשלות, כל שכן בעידן הנוכחי. וגם עם מספרי הסיגריות היורדים במערב, אין סיבה לסבור שהרגע בו החברות לא יצליחו לפצות על כך בהעלאת מחירים קרוב. הכלכלן הרציונאלי שבך סובר כך, במידה מלאה של צדק. אבל עישון הוא מראש פעולה לא רציונאלית. כל רכישה של חפיסת סיגריות היא תשלום כסף על משהו שמדרדר את בריאותך באופן דרסטי ומוכח. ועד שהלא-רציונאלים יהפכו לרציונאלים מכוח המיסוי, העלאת המחירים והחקיקה יש תזרים חופשי אדיר לנו המשקיעים לאסוף.

אני מסתכל על הדוחות של MO מלפני 20 שנה, דרך PM לפני 5 שנים וכלה ב-PM היום ורואים היום דברים שלא נראו בעבר. הטיעונים שלי אינם איכותניים אלא מבוססי נתונים, כשכמובן כל אחד יכול לעוות סטטיסטיקה כרצונו, אבל בגלל שלא סימנתי מטרה ואז חיפשתי סטטיסטיקה (אין לי שום דעה חזקה נגד החברה, נגד עישון או נגד מעשנים) אני רוצה לחשוב שהנתונים מביאים מסקנה סבירה.

 

למרות שהטיעונים שלך חזקים, אני חושב שבדומה לדיונים שלנו על פייסבוק ומיקרוסופט, כנראה שגם כאן נצטרך להסכים שלא להסכים.  שאלת אופ טופיק, הדיונים איתך מזכירים לי שיחות שלי עם חבר מסויים שלי, אפשר לשאול האם גם אתה עו"ד?

 

אני חושב שתמיד לומדים יותר מדיון עם מישהו שלא מסכים איתך ולכן בהזדמנות זו, תודה על כל הדיונים. 

דיון מעניין הסתכלתי על MO ב MORNING STAR ריכוז דוחות 10 שנים וההדרדרות שלהם די ברורה ירידה במכירות , ירידה ברווח הנקי , ירידה בתזרים מזומנים החופשי וכן בהון העצמי הם אמנם מציגים רווח חיובי במשך העשור אבל הם במקום אחר לגמרי כחברה בשנת 2012 לעומת 2002. לא מכיר את הסיפור שלהם לעומק או אם הם מייצגים את התהפוכות בתעשייה (או שפשוט איבדו נתח שוק לשחקנים אחרים) אבל המגמה שם היא של קיטון בהיקפי פעילות ולא צמיחה