זמן רב שרציתי לכתוב על הנושא אבל אף פעם לא היה לי זמן לעשות את המחקר. לפני כשבועיים הייתי בכנס של קבוצת פיננסים ולשמחתי ד"ר איתי גלילי, בהרצאת הפתיחה לכנס, הציג מחקר שערך בנושא והנתונים שהוא מעלה מאוד מעניינים.

אתם יכולים לראות פה את הוידאו של המצגת והשקפים. למשל, בשקף התשיעי ניתן לראות שבשנת 1993 ת"א 25 תפס רק 26% מנפח המסחר לעומת 53% היום. בנוסף, עד לפני כעשור לא היו תעודות סל, אבל היום הן תופסות כבר 23% מנפח המסחר (ומן הסתם מתמקדות בחברות הגדולות).

התופעות הללו גרמו לכך שהמסחר במניות היתר ירד מ-45% ב-1993 ל-8% היום.

המסקנה של ד"ר גלילי מתבקשת - למעשה אין בורסה בישראל, אלא יש מסחר שמתמקד ב-25 חברות.

הערה שלי בנושא - מכיוון ש-8 מתוך 25 החברות נסחרות בארה"ב במקביל לארץ, פרקטית הבורסה בישראל נותנת שירות משמעותי ל-17 חברות. 7 חברות נוספות הן חלק מפרימידה, נתון הכמעט פוסל להשקעה מבחינתי (שהרי החברה לא מתנהלת לטובת משקיעיה אלא לטובת יכולת שירות החוב של החברה בקצה הפירמידה). מ-10 החברות הנותרות בואו ונוריד את חברות החלום (חלומות דיגיטליים או חלומות על נפט) ונישאר עם 7 חברות שאפשר להתחיל לחשוב עליהן כהשקעה פוטנציאלית. לא ממש גן עדן למשקיעי ערך.

אתם מוזמנים לראות את ההרצאה כדי לשמוע את ההשלכות ואת מסקנותיו.

כמו-כן, גם ההרצאה של גב' מיכל יוזפסון (פה) הייתה מעניינת. ההרצאה מדברת על ה-spread בשווקים (בהמשך לפוסט הקודם על מכתבו של הווארד מרקס) .

אני מתנצל בפני החברים על שהלינקים לקבוצת פיננסים עוברים דרך פרסומת. אני לא מוצא דרך לעקוף זאת.

אחרי 3 שניות יש אפשרות ללחוץ על "דלג"

כמשקיע אני מכיר את הבורסה בת"א מסוף שנות השבעים של המאה הקודמת ורק באמצע 2010 פרחתי לארה"ב ואירופה.לדעתי אין ממש חדש תחת השמש.שנות השמונים פוסט 1985(תוכנית הייצוב) המחזור היומי הזכור לי היה בסביבות שלשה מליון דולר ליום(הוראת קניה של 1000 ש"ח בשוק היתה עלולה להסתיים בעליה המקסימלית של 10% ולגלם את כל המחזור היומי)(אני לא יודע כמה מחברי הקהילה ראו בורסה בה כל המניות נסחרות בירידה של 10% אין מחזור כלל באותו היום ורשום ליד כל מניה מוכרים 1).

גם אחרי המפולת של 02/1994 המחזורים נעלמו וכנ"ל 1998, חדלות הפרעון של רוסיה והצרות של הנמרים האסייתים שלא לדבר על פקיעת בועת הההיטק. מה שאני מנסה לומר הוא שבפרספקיטיבה היסטורית אף פעם לא הייתה כאן בורסה כהלכתה.רוב החברות ממילא ציבוריות רק במובן הרישום,יש בעל שליטה ברור וברוב המקרים מוחלט.היסטורית התרבות התאגידית לא הולנדית או שוויצרית בלשון המעטה.

כשבדקתי חברת הובלה בצובר/מיכליות/קידוחים ימיים יוונית(DRYS) הרגשתי בבית במובן הרע של המילה.דווקא בשנים האחרונות הרשות פועלת לכך שאולי יום אחד חברה ציבורית תפעל למען מטרותיה ולמען כלל בעלי מניותיה ולא למען בעל השליטה בני משפחתו ומקורביהם(תיקון 16),זה לא יעבוד בלי אקטיביזם,בעיקר של המוסדיים,אבל הם מנהלים OPM,כסף של אנשים אחרים והתמריץ העיקרי שלהם הוא לשווק את שירותיהם,להוציא מינימום הוצאות על הטיפול באחזקות ולא להסתכסך עם מי שיכול להיות המעסיק הבא שלהם(דלק-הפניקס,אקסלנס.אי.די.בי-כלל ביטוח)(ילין ואלטשולר מקלקלים קצת את הסדר הישן אבל הדינוזאורים עוד ישנים) או לקוח או בכלל למה לריב? יפה בחוץ שמש,אפשר לתת תחזית מלומדת בלילה כלכלי מה יעשה הדולר השנה.

דווקא בגלל שאין בורסה אפשר להרוויח בהשקעת ערך עם פינצטה מאות אחוזים.לוקח שבועות וחודשים לאסוף את הפוזיציה בלי להשפיע על המחיר,ההשקעה לא נזילה ויום התשלום לא ניתן להערכה סבירה.מנסיון,בחלק גדול מהמקרים בסוף זה עובד וכבר קרה לי שבעל ענין הציע הצעת רכש נמוכה מההון העצמי ההיסטורי על חברת נדלן מניב בת"א והמרכז ללא חוב ועם יתרות מזומן גדולות שמופקדות אצל חברת האם והסכמתי בשמחה כי עשיתי פי 4 על ההשקעה.

מרגע שנחשפתי לשווקים בארה"ב ואירופה,איבדתי עניין להשקיע בבורסה בת"א מעבר לאחוזים שניתן לספור על אצבעות יד אחת,כרגע אפילו הרבה פחות מזה,אבל אם שוב מר שוק מת"א יחלק דירות/משרדים/מפעלים/תזרימיי מזומנים בכלל/מזומנים/פרדסים וכו' ב30 אג' ומטה לשקל אולי ארים כמה אצבעות(למיטב שיפוטי יש ב 30 אגורות גם היום).

פו, תודה רבה ששיתפת מהניסיון שלך. מעניין מאוד. אני ממש בגישה שלך של לקנות בארץ רק כשיש ערך ברור בתמחור הזוי שלא נראה במקום אחר בעולם באותו זמן (למשל כמו פה, זו השקעתי היחידה בארץ מאז 2010).

עומרי, תודה על הרשימה, אני באמת אעבור עליה. במבט ראשון השמות שאני כן מכיר בה הן לא בתמחור שאני מרגיש איתו בנוח.

מעבר לכך, בכמה מהחברות האלה יש הסכם ניהול עם בעל השליטה המעביר לו אחוזים מהרווח התפעולי? האם שמעת אי פעם על הסכם כזה עם בעל מניות בחו"ל? 

לגבי הראל והבינ"ל, לדעתי סביבה רגולטורית כמו שיש בישראל שכל יומיים משנה גורמים מהותיים בעסק אינה מאפשרת להן להגיע לתשואה להון ראויה לאורך זמן ולכן לדעתי התמחור הנוכחי שלהן הוגן (דוגמאות לצרות כאלו הן דרכי חישוב הלימות ההון בבנקים, ביטול ביטוחי מנהלים ודרכי ההפרשה לביטוחי חיים בחברות הביטוח). אגב, אני אומר זאת בצער מפני שזה פוגע גם בי ובהחזקה שלי בדיסקונט. ברור שאם הרגולטור יחליט לרדת מהן ולתת ודאות רגולטורית, והן יוכלו להעלות את התשואה להון ל12-15% אז התמחור הנוכחי אטרקטיבי, אבל אני לא בטוח שזו עסקה כל כך ברורה. במיוחד כשיש לך פיננסיות במחירים לא פחות אטרקטיביים מעבר לים ובלי סיכונים גיאו-פוליטיים בהן אתה נתקל פה.

תודה מיכאל.

מדטכניקה, שלא הכרתי את המצב שלה עד שהבאת אותה פה, מדגימה את חוליי שוק ההון שהתייחסתי אליהם מעלה.

למה שמישהו ירצה להמיר מניות בחברה כזו שנסחרת במכפיל נמוך על הרווחים הממוצעים של חמשת השנים האחרונות, ללא חוב, עם הרבה מזומן (כפי שציינת) ועם תשואה להון גבוהה מאוד במניות של חברה שנסחרת במכפיל יקר יותר, עם מינוף גבוהה יותר ויכולת לא ברורה לשרת את החוב הענק שיש לה?

אתה צריך לסמוך על המוסדיים שיצביע נכון עבורך כמשקיעי המיעוט ושילחמו עבור יחס המרה הוגן והשאלה היא האם אתה סומך עליהם. 

לא זכור לי שנתקלתי במקרה דומה בארה"ב.

היי לירון, אתה בהחלט צודק. מדובר לכאורה בהשקעת ערך נהדרת, עד שמבינים שבמיזוג הופכי משולש יש סיכון לא קטן. האמת היא שאפילו אין מקום כן לסמוך או לא לסמוך על הצבעת המוסדיים, מכיוון שכפי שהבנתי, במיזוג הופכי משולש אין להצבעה שלהם משמעות: חברת האם יוצרת תחתיה חברת בת ייעודית שמתמזגת לתוך החברה הנרכשת (מדטכניקה). האישורים היחידים הנדרשים במיזוג כזה הינם: רוב רגיל באסיפת בעלי המניות ורוב בדירקטוריון. משמע: אין אפשרות למנוע את המיזוג. מכאן שהסעד היחיד הינו משפטי במקרה והתמורה לבעלי מניות מדטכניקה נמוכה מדי: תביעה נגזרת (בשם החברה) או תביעה ייצוגית (בשם בעלי מניות המיעוט). ועדיין, נראה לי שבעלי החברה האם לא ירצו להגיע לביהמ"ש הכלכלי שמראה לאחרונה אקטיביות הולכת וגוברת בהיענות לתביעות של בעלי מניות מיעוט.

לא הכרתי את זה מיכאל. עוד יותר גרוע ממה שחשבתי.

תודה על המידע.

הי יובל, תודה רבה על כל המידע.

לא יודע על מה אתה מתנצל, מאוד מעניין ומאיר עיניים. אני בטוח שכולם ישמחו אם תמשיך לכתוב פה על הדברים שאתה רואה בשוק המקומי.