איידיאו גרופ שהצטרפה ממש עכשיו למדד ת"א 75 רוכשת בעסקת ענק 5,800 דירות מגורים בשטח כולל של כ-400 אלף מ"ר ובהשקעה של 400 מ' אירו, כ-1.92 מיליארד ש"ח. המועד המתוכנן להשלמת העסקה הוא בחודש אפריל 2015.

שכר הדירה הממוצע בדירות הנרכשות עתה הוא 5.1 אירו למ"ר, נמוך מהממוצע בתיק ההשקעות הקיים של החברה, 5.87 אירו, ומדמי השכירות בעסקאות חדשות, 7.8 אירו למ"ר.עם זאת, שוק השכירות למגורים בגרמניה כפוף לרגולציה המאפשרת עליה מדורגת בשכר הדירה בכ-4% לשנה

בחודש ינואר 2015 תושלם עסקה גדולה נוספת לרכישת 1,300 דירות מגורים ו-45 יחידות מסחר בהשקעה של 130 מ' אירו. עסקה זאת משותפת לחברה (60%) ולחברת הראל (40%).

לאחר השלמת שתי העסקאות יגדל השטח הכולל של דירות להשכרה בבעלות החברה ב-95% מ-475 אלפי מ"ר ל-927 אלפי מ"ר, וסך השווי ההוגן של הנכסים יגדל בכ-90%.

מימון ההשקעה

העסקה תמומן באופן הבא:

א. הלוואות Non Recourse מבנקים בגרמניה בהיקף של 275 מ' אירו לתקופה של 7 שנים ובריבית קבועה מקסימלית של 2%.בכוונת החברה לבצע מימון מחדש גם של יתרת ההלוואות.

ב. הנפקת אגרות חוב בהיקף של עד 375 מ' ש"ח.חברת הדירוג מעלות אישרה את הדירוג הנוכחי, A, גם להנפקה זאת.מעלות מציינת כי בעקבות העסקה  רמת המינוף המצרפי תעלה, אולם היא רואה בחיוב את העסקה אשר תגדיל את פורטפוליו הנכסים של החברה ואת הרכב הנכסים אשר יגדילו את התזרים הפנוי באופן משמעותי וכן את יחסי הכיסוי.

לחברה שתי סדרות של אגרות חוב - סדרה ה הנסחרת בתשואה ברוטו של 2.39% עם מח"מ של 4.20 שנים, וסדרה ו הנסחרת בתשואה של 3.14% ומח"מ של 5.93 שנים.שתי הסדרות צמודות למדד.

ג. הנפקת זכויות בהיקף של עד 379 מ' ש"ח. בעלת השליטה בחברה, חברת שיכון ובינוי בע"מ, תשקיע בהנפקת הזכויות בין 140 מ' ש"ח עפ"י חלקה היחסי במניות החברה, לבין 200 מ' ש"ח ככל הנראה על ידי זכויות שתרכוש מבעלי מניות שלא ישתתפו בהנפקת הזכויות.

כל בעל מניות המחזיק ב-27 מניות יהיה זכאי לרכוש 10 מניות במחיר של 37 ש"ח למניה.בשלושה ימי המסחר האחרונים ירד מחיר המניה ב-10% ומחיר כיום הוא 37.78 ש"ח, קרוב מאד למחיר ההנפקה.סך התמורה של הנפקת המניות היא של כ-379 מ' ש"ח.

העסקה תמומן אפוא על ידי הון עצמי של 20% והיתרה תמומן באשראי. נכון ל-30 בספטמבר היווה ההון העצמי כשליש מהמאזן כך שהעסקה תגרום להגדלת המינוף של החברה.

נתוני פרו-פורמה לאחר השלמת העסקה

החברה פרסמה נתוני פרו-פורמה המתייחסים למצב שלאחר השלמת שתי העסקאות:

הכנסות החברה משכ"ד יעלו בכ-85% לכ-310 מ' ₪.

ה-N.O.I יעלה אף הוא בשיעור של כ-85% לכ-260 מ' ₪.

הרווח התפעולי (EBIT) בכ-97% לכ-235 מ' ₪.

ה-FFO יזנק בכ-107% לכ-125 מ' ₪.

הגידול המשמעותי יותר ב-FFO נובע מהמינוף הגבוה בעסקה וכן מהוזלת הריבית על ההלואות הבנקאיות הנקובות באירו.בשנת 2013 היתה הריבית על ההלוואות 3.5%, ברבעון השלישי של 2014 3.3%, ולאחר השלמת העסקה ומימון מחדש של ההלוואות הבנקאיות תרד הריבית ל-2.6%. 80% מההלאות תהיינה לתקופה של חמש שנים ויותר, וכ-50% לתקופה של שבע שנים. 95% מההלואות הן בריבית קבועה או מגודרות לריבית קבועה - חשוב ביותר אם הריבית תעבור למגמת עליה.

השפעת העסקה על מחיר המניה

שווי השוק של ADO Group נכון למועד הסקירה הוא 1,070 מליוני ש"ח, ולכך יש להוסיף  את התמורה הצפויה בהנפקת הזכויות, 379 מ' ש"ח. לאחר ההנפקה נגיע לחברה ששווי השוק שלה הוא כ-1,444 מליוני ש"ח.בעלי המניות שלא ישתתפו בהנפקת הזכויות ידוללו בשיעור משמעותי של כ-27%. המחיר התאורטי של זכות למניה הוא 0.78 ש"ח, או 7.8 ש"ח לכל מחזיק ב-27 מניות ששווין כיום על פי מחיר של 37.78 ש"ח למניה 1,020 ש"ח. התמורה ממכירת הזכויות היא אפוא זניחה.

ה-FFO החזוי ע"י החברה על בסיס פרו-פורמה הוא של כ-125 מ' ש"ח. על בסיס נתונים אלה תשואת ה-FFO תהיה של 8.65%, או מכפיל FFO של 11.6. 

ה-FFO של החברה ברבעון השלישי מגולם לשנתי הוא של 60 מ' ש"ח, כך שכיום נסחרת החברה בתשואת FFO של 5.6% או במכפיל FFO של 17.8.

מדובר אפוא בקפיצה דרמטית בתשואת ה-FFO וקיטון משמעותי במכפיל, תוך  ניצול יתרונות תפעוליים לגודל, הוזלת הריבית, ומינוף פיננסי גבוה יותר. כל זה כמובן בהנחה שאכן תחזית החברה תתממש.

האם תעשה המניה את כל הדרך בחזרה למכפיל העכשווי, כלומר עלייה של כ-55%? קשה להניח, אבל יתכן שמניית איידיאו תעשה חלק מהדרך.רישום של החברה או חברה בת באחת מהבורסות בארופה, אפשרות שצוינה על ידי החברה במצגת על העסקה, תסייע לחברה לקבל תמחור "ארופאי" וגבוה יותר. 

חברת בראק הישראלית הנסחרת בבורסה בת"א עם שווי שוק של 1.4 מיליארד ש"ח ופעילה אף היא בתחום הנכסים המניבים בגרמניה נסחרת במכפיל FFO של 14.3. חברות גרמניות מובילות בתחום הנכסים המניבים נסחרות במכפילים גבוהים הרבה יותר ; Deutsche Annington עם שווי שוק של 6.7 מיליארד אירו נסחרת במכפיל חזוי ל-2015 של 20.3. Deutsche Wohnen עם שווי שוק של 5.66 מיליארד אירו נסחרת במכפיל FFO חזוי של 25. יש לציין כי פעילותן של חברות אלה אינה חופפת באופן מלא לפעילות החברה מבחינת הערים בגרמניה בהן הן פעילות, היקף פורטפוליו הנכסים, ופעילות ייזום הנעשית על ידי חלק מהן.

התגובה המיידית של השוק לעסקה היתה כאמור דוקא הפוכה - מאז הודעת החברה על העסקה ירדו מניות איידיאו ב-7%, ובשלושת ימי המסחר האחרונים ב- 10% עד למחיר הקרוב למחיר הנפקת הזכויות.מתחילת השנה עלתה מניית איידיאו ב-8.4%.

ננסה לבחון את מצבם של בעלי המניות תוך שימוש במכפיל FFO :

FFO לאחר העסקה על בסיס פרו-פורמה - 125 מ' ש"ח.

הון המניות לאחר הנפקת הזכויות יהיה כ-37,626 אלפי מניות.

FFO למניה על בסיס פרו-פורמה - 3.3 ש"ח. 

שווי מניה על בסיס מכפיל FFO של 13 - 42.9 ש"ח, גבוה ב-14% ממחיר המניה הנוכחי. על בסיס מכפיל 14 יהיה המחיר למניה 46.2 ש"ח, גבוה ב-22.2% מהמחיר הנוכחי.

על בסיס נתונים אלה מניית איידיאו נראית אפוא אטרקטיבית, בכפוף לסכונים המלווים השקעה מסוג זה, לרבות המינוף הגבוה,  ולהתאמתה למאפייניו האישיים של כל משקיע.

הסקירה התפרסמה לראשונה באתר התוכן הפיננסי www.fundamentals.co.il

 סקירה זאת מהווה הבעת דעה בלבד, אינה בבחינת יעוץ להשקעה בניירות ערך, והכותב אינו בעל רישיון לייעוץ בתחומים הנסקרים.על כל החלטת השקעה להתקבל בהתחשב בנתוניו האישיים של כל משקיע.נכון למועד הסקירה הכותב אינו מחזיק בניירות ערך הנסקרים, ועשוי מפעם לפעם לקנות ולמכור ניירות ערך אלה.נתוני הסקירה נכונים למועד פרסומה.