בחודשים מרץ-מאי השקל יוסף בחדות מול המטבעות הראשיים. מחיר האג"ח ל- 10 שנים עלה ב- 6% והתשואה עליו ירדה אל אותה רמה של התשואה על האג"ח האמריקאי המקביל.

כפי הנראה נבע הייסוף בחלקו מכניסת הון זר לישראל וחלקו משינוי אפיקי ההשקעה של ישראלים מאפיק דולרי לאפיק אחר בגלל התשואה הנמוכה שהניב האפיק הדולרי.

כדי להבין את הסיבות לעליית מחירי האג"ח יש לאפיין את המיקום של ישראל במחזור העסקים ואת סביבת האינפלציה.

ישראל מצויה בתהליך של צמיחה מהירה, המלווה על פי רוב בעליית מחירים ובאינפלציה (העלאת הריבית לדיכוי האינפלציה מצננת את הצמיחה).

סביבת האינפלציה בישראל נמוכה מאוד כיוון שחלק מהצמיחה נובע מהון זר הזורם למשק ויוצר ייסוף במטבע המקומי (שמוזיל מחירי ייבוא ומחירי מוצרים המוצמדים לדולר).

ישראל מצויה כעת בשילוב של צמיחה מהירה ללא אינפלציה. תופעה זו יכולה להצדיק תשואה נמוכה יותר לאג"ח קצר טווח של אותו משק מתעורר לעומת האג"ח של ארה"ב, למרות פרמיית הסיכון הגבוהה יותר הקיימת במשק המתעורר, כיוון שאפקט הצמיחה ללא האינפלציה באותו משק גובר על פרמיית הסיכון.

לכן, בירידת התשואות על האג"ח לשנתיים בישראל אל מתחת לתשואה של האג"ח המקביל בארה"ב, אין כל הפתעה ואין בה בעיה תיאורטית או מעשית.

אג"ח ארוך טווח

המצב מורכב יותר לגבי האג"ח ארוך הטווח. התמחור צריך להיות תלוי בצפי לתקופת הזמן שתמשך הצמיחה העודפת באותו משק קטן ושל זרימת ההון פנימה. ההנחה שמגמה זו תמשך עשור שלם נראית לא סבירה.

מחיר האג"ח הארוך יותר (לעשר שנים למשל) צריך לשקלל את הצפי לטווח הזמן הקצר עם הצפי ארוך הטווח. מחירי האג"ח ארוכי הטווח צריכים לגלם את ההסתברות לשינוי במגמה העולמית העכשווית המזרימה הון רב אל משקים מתעוררים בכלל ואל ישראל בפרט.

מחירי האג"ח נקבעים ע"י ההיצע והביקוש. מחיר האג"ח מושפע מעליית היקפי השקעה של משקיעים רבים בכלים שנתנו רווח טוב בעבר (והוא נתן רווח מצוין), ומציפיות אדפטיביות של משקיעים, המביטים על היסטוריה קצרה מאוד לאחור וממנה מסיקים על העתיד.

במהלך השבועיים האחרונים המגמה השתנתה. מחירי האג"ח בארה"ב ואירופה קרסו בעקבות עליית הציפיות להעלאת ריבית הן בארה"ב והן באירופה. כתוצאה מכך הון זר החל לצאת גם מהמשק הישראלי, ומחירי האג"ח המקומיים ירדו באופן חד.

האג"ח הישראלי שנדמה היה בחודשים האחרונים שיודע רק לעלות הוכיח שהוא מכיר גם את הדרך למטה.

כבר לא ניתן לומר שהריבית והאינפלציה בירידה, לפחות לא מחוץ לגבולות ישראל, אם כבר להפך.

גם בישראל, כנראה שהריבית כבר לא תרד וייתכן שגם האינפלציה במגמה של עליה.

מהסיבות הללו, בין היתר, התשואות בחו"ל עולות וגוררות גם את אלו בישראל.

עדי הי,

מספר שאלות קצר.. אם אפשר:

כיצד מושפעות אגרות החוב להמרה מהתופעות שציינת לעיל, האם יש להן יכולת ממתנת?.

 בדרך כלל מדובר על אג"ח בעלות מח"מ בינוני- קצר. האם זהו אפיק מעניין כרגע בתקופה של ריביות עולות?. או שהתשואות נמוכות מידי?

כיצד מנהלי תיקים שומרים על ערך השקעותיהם בסביבה של ריביות עולות- האם יש הטיית חלק מהכספים לתחום שמכונה "על הגדר" כדי לבחון היכן תתיצב הריבית.

האם מדמת עליות הריבית בעולם ואולי גם בישראל מעידה על התמתנות בצמיחה? בניוזילנד הריביות מאוד גבוהות והצמיחה ממשיכה מאוד יפה קדימה...

צטט: freseck 2007-07-07 12:55:51

עדי הי,

 

מספר שאלות קצר.. אם אפשר:

 

כיצד מושפעות אגרות החוב להמרה מהתופעות שציינת לעיל, האם יש להן יכולת ממתנת?.

 בדרך כלל מדובר על אג"ח בעלות מח"מ בינוני- קצר. האם זהו אפיק מעניין כרגע בתקופה של ריביות עולות?. או שהתשואות נמוכות מידי?

 

כיצד מנהלי תיקים שומרים על ערך השקעותיהם בסביבה של ריביות עולות- האם יש הטיית חלק מהכספים לתחום שמכונה "על הגדר" כדי לבחון היכן תתיצב הריבית.

 

האם מדמת עליות הריבית בעולם ואולי גם בישראל מעידה על התמתנות בצמיחה? בניוזילנד הריביות מאוד גבוהות והצמיחה ממשיכה מאוד יפה קדימה...

 

בנוגע לאג"ח להמרה עלייך להבחין בין אג"ח המצוי עמוק בתוך הכסף (שההמרה כדאית בודאות) - ואז תמחירו תלוי בעיקר במחיר המניה. מרבית האג"ח הקונצרני בישראל הוא צמוד, ודיון זה דן באג"ח הלא צמוד - וההתנהגות שלו מעט שונה.

כאשר בית השקעות מניח עליית תשואות אג"ח עליו לקצר מאוד את המח"מ של האג"ח שהוא מחזיק כדי שיושפע פחות משינוי התשואה.

הבט על חשיבות הסיבתיות.

לעיתים עליית תשואות אג"ח נובעת מצמיחה כיוון והשוק מתחמם, מחירים עולים, ונוצר צפי להעלאות ריבית. אבל לעליית הריבית עצמה אפקט מצנן על שוק המניות. לא תמיד קל להבחין בין שני גורמי הסיבתיות והסתכלות במתאם בלבד, על פי רוב, היא מטעה.

ניו זינלנד היא דוגמא מעט איזוטרית כיוון ונכנס לשם הון זר כדי ליהנות מהריבית הגבוהה וגם לברזיל למשל), זרימת ההון פנימה היא שמעלה את שוק המניות (בטח במונחים דולריים), ואני לא יודע עד כמה יש להתייחס לדוגמאות אלו כאל המייצג.